2008년의 잊혀진 교훈 : 세스 클라먼

2008년 금융위기가 발생한 지 2년 후, 세스 클라먼은 투자자들이 현대 역사상 가장 큰 금융 붕괴 중 하나에서 얻은 교훈을 금방 잊어버린다고 느꼈다는 내용의 메모를 공유했습니다. 그는 이러한 교훈은 "대부분의 시장 참여자들이 전혀 배우지 못했거나 즉시 잊어버렸다"고 말했습니다. 똑같은 비교는 아니지만, 현재 우리는 역사상 가장 이상한 외생적 충격 중 하나가 시장을 강타한 지 약 2년이 지났습니다. 이 짧은 시간 동안 우리는 과잉과 절망, 그리고 그 사이의 모든 것을 목격했습니다. 일부에서는 경기 침체와 장기적인 약세장을 전망하는 반면, 다른 사람들은 우리가 새로운 강세장의 벼랑 끝에 서 있다고 말합니다.

 

저도 잘 모르겠지만, 2023년 한 달(1월)의 강세 이후 2021/22년 동안 주춤했던 개인 투자자들의 행동(수익률 게시, 포트폴리오 분석 등)이 다시 회복된 것을 확인했습니다. 사람들의 의견을 맥락화하는 데 있어 투명성은 유용하기 때문에 본질적으로 잘못된 것은 없다고 생각합니다. 하지만 일부 개인은 2020년부터 2022년까지의 교훈을 금방 잊어버리고 이전에 큰 곤경에 처했던 것과 동일한 전략을 구사하고 있는 것으로 보입니다.

새로운 세대의 투자자들은 모두 비자발적 기억상실증에 시달리고 있으며, 기성세대처럼 시장 변동성이 심했던 시기의 상처를 겪지 않았습니다. 앞으로 수십 년 동안 더 나은 투자자가 될 수 있도록 해야 합니다. 최악의 투자자는 무언가를 경험하고도 아무것도 배우지 못하는 투자자, 즉 자발적 기억상실증 앓는 것입니다.

따라서 저는 클라먼의 2010년 주주 서한에서 발췌한 이 내용이 적절하다고 생각합니다. 실수를 하는 사람은 바보가 아닙니다. 오히려 같은 실수를 몇 번이고 반복하는 사람이 바보일 뿐입니다.

세스 클라먼 - The Value of Not Being Sure

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2008년의 잊혀진 교훈

세스 클라만

 

2008년 대부분의 투자자가 죽음에 가까웠던 경험이 미래에 대한 귀중한 교훈을 줄 것이라고 예상했을 수도 있습니다. 우리 모두는 대공황을 겪은 부모와 조부모의 '우울증 사고방식'에 대해 잘 알고 있습니다. 힘든 시기의 기억은 한 세대 이상 그들의 행동에 영향을 미쳤고, 이는 위험을 감수하는 것을 제한하고 건강한 성장을 위한 지속 가능한 기반이 되었습니다. 그러나 2008년 붕괴 이후 1년이 지난 지금 투자자들은 충격적인 투기적 행동으로 돌아갔습니다. 익명의 투자위원회는 최근 포트폴리오, 특히 국채와 우량 채권을 향후 3년 동안 자산의 20%까지 늘릴 수 있는 수준으로 레버리지하는 계획을 채택했습니다. 2008년에 주의를 기울인 사람이라면 누구도 이것이 좋은 생각이라고 생각하지 않았을 것입니다.

아래에서는 2008년의 혼란에서 배울 수 있었거나 배웠어야 한다고 생각하는 교훈을 강조합니다. 이 중 일부는 2008년 폭락장에만 해당되는 것이지만, 지난 수십 년 동안의 일반적인 시장 관찰을 통해 도출할 수 있었던 교훈도 작년에 확실히 강화되었습니다. 놀랍게도 대부분의 시장 참여자들은 이러한 교훈을 거의 모두 배우지 못했거나 즉시 잊어버렸습니다.

 

2008년의 20가지 투자 교훈

1.전에는 일어나지 않았던 일들이 어느 정도 규칙적으로 일어날 수밖에 없습니다. 시장과 경제의 갑작스럽고 급격한 하락 등 예상치 못한 상황에 항상 대비해야 합니다. 어떤 부정적인 시나리오를 상상하든 현실은 훨씬 더 나쁠 수 있습니다.

2.느슨한 대출 기준과 같은 과잉이 널리 퍼지고 한동안 지속되면 사람들은 잘못된 안전감에 빠져 더욱 위험한 상황을 초래할 수 있습니다. 어떤 경우에는 과잉이 지역이나 국경을 넘어 이동하여 투자자와 정부의 부담이 커지기도 합니다. 이러한 과잉은 결국 종식되어 적어도 과잉의 정도에 비례하여 위기를 촉발합니다. 레버리지가 급격히 완화되면 자산 클래스 간의 상관관계가 놀라울 정도로 높아질 수 있습니다.

3.투자자가 잠재적 수익을 한 푼이라도 더 벌기 위해 노력해야 한다는 말은 어디에도 없으며, 위험에 대한 고려가 수익률에 뒷전으로 밀려서는 절대 안 됩니다. 위기 상황에서 보수적인 포지션을 취하는 것은 장기적이고 명확한 사고를 유지하고 다른 투자자들이 주의를 분산하거나 심지어 매도에 나설 때 새로운 기회에 집중할 수 있도록 해줍니다. 위기가 닥치기 전에 포트폴리오 헤지를 준비해야 합니다. 금융 위기가 발생하면 헤지를 안정적으로 또는 경제적으로 늘리거나 대체할 수 없습니다.

4.위험은 투자에 내재된 것이 아니라 항상 지불한 가격에 상대적인 것입니다. 불확실성은 위험과 동일하지 않습니다. 실제로 2008년 가을과 같이 큰 불확실성으로 인해 증권 가격이 유난히 낮은 수준으로 떨어질 때, 증권은 종종 덜 위험한 투자가 되기도 합니다.

5.금융시장 위험 모델을 신뢰하지 마세요. 현실은 항상 너무 복잡해서 정확하게 모델링하기 어렵습니다. 위험에 대한 관심은 컴퓨터가 아닌 사람이 실시간으로 위험 환경을 평가하고 재평가하면서 연중무휴 24시간 내내 지속되어야 합니다. 일부 애널리스트는 정교한 수학을 사용하여 금융 시장을 모델링하는 것을 선호하지만, 시장은 물리 과학이 아닌 행동 과학의 지배를 받습니다.

6.단기 현금 투자 시 원금 위험을 감수하지 마세요: 몇 베이시스 포인트의 추가 수익률을 얻으려는 욕심은 필연적으로 더 큰 위험을 초래하여 비용 충당, 약정 이행 또는 장기 투자를 위해 현금이 필요한 시점에 손실과 심각한 비유동성 발생 가능성을 높입니다.

7.유가증권의 최근 거래는 시장 가격이 실제 가치와 비슷하다는 위험한 착각을 불러일으킵니다. 이러한 신기루는 시장이 활황일 때 특히 위험합니다. 기업의 적절한 가치 평가의 기준이 되는 '비공개 시장 가치'라는 개념도 호황기에는 크게 왜곡될 수 있으므로 항상 어느 정도 회의적인 시각을 가지고 고려해야 합니다.

8.위기 상황에서는 광범위하고 유연한 투자 접근 방식이 필수적입니다. 기회는 방대하고 일시적일 수 있으며 다양한 부문과 시장에 분산되어 있을 수 있습니다. 이럴 때 경직된 사일로는 엄청난 단점이 될 수 있습니다.

9.하락장에서 매수해야 합니다. 내려가는 길은 올라가는 길보다 거래량이 훨씬 많고 구매자 간의 경쟁도 훨씬 적습니다. 너무 늦는 것보다 너무 이른 것이 거의 항상 낫지만, 구매 품목에 대한 가격 인하에 대비해야 합니다.

10.금융 혁신은 매우 위험할 수 있지만, 아무도 이 사실을 말해주지 않습니다. 새로운 금융 상품은 일반적으로 화창한 날을 위해 만들어지며, 폭풍우가 몰아치는 날씨에 대한 스트레스 테스트는 거의 이루어지지 않습니다. 서브프라임 모기지와 같은 증권화 자산 시장은 2008년에 완전히 붕괴되었고 아직 완전히 회복되지 않았습니다. 아이러니하게도 정부는 증권화 시장을 붕괴 이전의 위상으로 되돌리기를 간절히 바라고 있습니다.

11.신용평가사는 갈등이 심하고 상상력이 없는 사기꾼입니다. 그들은 역선택과 도덕적 해이를 전혀 인식하지 못하고 있습니다. 투자자들은 절대 그들을 믿어서는 안 됩니다.

12.비유동성, 특히 통제할 수 없는 비유동성은 특히 높은 기회비용을 초래할 수 있으므로 이에 대한 충분한 보상을 받을 수 있는지 확인해야 합니다.

13.동일한 수익률에서 공모 투자가 일반적으로 사모 투자보다 우월한 이유는 유동성이 높을 뿐만 아니라, 경기 침체기에는 공모 시장이 사모 시장보다 평균 하락의 매력적인 기회를 제공할 가능성이 더 높기 때문입니다.

14.모든 형태의 레버리지를 주의하세요. 개인, 기업, 정부 등 차입자는 항상 부채와 자산의 만기를 일치시켜 자금을 조달해야 합니다. 차입자는 자본 시장이 매우 변덕스러울 수 있으며 만기 대출이 롤오버될 수 있다고 가정하는 것은 결코 안전하지 않다는 점을 항상 기억해야 합니다. 레버리지를 사용하지 않더라도 다른 사람들이 사용하는 레버리지로 인해 가격과 가치가 급변할 수 있으며, 경제 침체로 인해 레버리지를 갑자기 사용할 수 없게 되면 경기 침체를 유발할 수 있습니다.

15.많은 LBO는 인위적인 재앙입니다. 지불된 가격이 과도할 경우, LBO의 지분 부분은 사실상 아웃 오브 머니 콜 옵션이 됩니다. 2006년과 2007년에 많은 수탁자가 관리 대상 자본의 상당 부분을 이러한 옵션에 투자했습니다.

16.금융주는 특히 위험합니다. 특히 은행업은 레버리지가 높고 경쟁이 치열하며 도전적인 사업입니다. 최근 유럽의 한 대형 은행은 몇 년 안에 자기자본수익률(ROE) 20%를 달성하겠다는 목표를 발표했습니다. 안타깝게도 ROE는 절대 수익률, 수익률 스프레드, 적절한 대손준비금 유지, 레버리지 사용량에 따라 크게 좌우됩니다. 20%에 쉽게 도달할 수 없다면 은행 경영진은 어떻게 해야 할까요? 레버리지를 늘릴까요? 더 위험한 자산을 보유할까요? 손실 위험을 무시할까요? 어떤 면에서는 주요 금융 기관이 ROE 목표를 세우는 것조차 재앙에 대비하는 것과 같습니다.

17.장기적인 방향성을 가진 고객을 확보하는 것이 중요합니다. 투자 회사의 성공에 있어 고객만큼 중요한 것은 없습니다.

18.정부 관계자가 문제가 "통제되고 있다"고 말해도 주의를 기울이지 마세요.

19.단기 지향적인 정부는 경제나 금융 시장의 고통을 견디지 못합니다. 구제 금융과 구제 금융이 발생할 가능성이 높지만 투자자가 편안하게 이용할 수 있을 만큼 예측 가능하지는 않습니다. 특히 비용을 미래로 편리하게 연기할 수 있다면 정부는 이러한 개입에 막대한 위험을 감수할 것입니다. 가격표의 일부는 백스톱 및 보증의 형태로 이루어지며, 그 비용을 결정하기가 거의 불가능합니다.

20.레버리지를 이용한 투기꾼, 고의로 눈을 감은 금융 기관의 리더, 규제 당국, 정부 관료, 신용평가사, 정치인 등 위기를 촉발한 자신의 역할에 대해 책임을 지는 사람은 거의 없습니다.

 

 

 

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